印度正處于關(guān)鍵的改革和成長(zhǎng)機(jī)遇的關(guān)口。在我們的系列報(bào)告前三篇中，我們系統(tǒng)總結(jié)了印度自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、莫迪政府主導(dǎo)的改革機(jī)遇，以及他就任以來為印度實(shí)體經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)帶來的切實(shí)改變。但是，印度仍然面臨著財(cái)政緊張，私人資本參與度不夠等問題，誰(shuí)來為這片廣闊的市場(chǎng)打下最初的地基呢?參考中國(guó)從改革開放以來引入全球資本，積累下的豐富成功經(jīng)驗(yàn)，“印度象”想要超過“中國(guó)龍”，必須要借助外力——龐大的海外資本。
跨國(guó)資本流動(dòng)的驅(qū)動(dòng)力在外部，吸引力在內(nèi)部 。 從內(nèi)部吸引力來看，“栽下梧桐樹，引得鳳凰來”，中國(guó)和印度都具有能夠吸引資本流入的良好資質(zhì)，中國(guó)自改革開放以來，從制度設(shè)計(jì)開始入手，為外資打造良好投資環(huán)境，提供充分廣闊的市場(chǎng)和高資本回報(bào)率，最終吸引到的不僅僅是資本，更是嶄新的技術(shù)和思想;而印度在莫迪的領(lǐng)導(dǎo)下，也正在逐步突破其落后的政治和經(jīng)濟(jì)制度的約束。 從外部驅(qū)動(dòng)力來看，美國(guó)、日本都是全球流動(dòng)性的重要水塔，歷史上各輪大的資本流動(dòng)周期背后，都與套息貨幣——美元、日元的貨幣周期息息相關(guān)。
從美元周期的分析框架入手，我們可以一窺套息資本在發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)間的流動(dòng)足跡。我們認(rèn)為，本輪美元強(qiáng)周期或?qū)⒃?2018 年前后結(jié)束，屆時(shí)新興市場(chǎng)將重新迎來套息資本回流的良好契機(jī)。展眼全球，曾經(jīng)的金磚五國(guó)發(fā)展至今，只有中國(guó)和印度仍然堅(jiān)挺。中國(guó)和印度，誰(shuí)能贏得下一輪資本回流的戰(zhàn)爭(zhēng)?讓我們拭目以待。
在美元強(qiáng)勢(shì)周期中 ，哪些貨幣表現(xiàn)穩(wěn)定? 長(zhǎng)周期還看人民幣
想要持續(xù)贏得跨國(guó)資本流入，一方面需要本國(guó)資本市場(chǎng)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)均衡健康發(fā)展，另一方面也要求本國(guó)貨幣政策和匯率水平在長(zhǎng)周期上表現(xiàn)穩(wěn)定。我們選取美國(guó)與歐元區(qū)、英國(guó)、日本、中國(guó)、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣、新加坡、印度、巴西、俄羅斯、加拿大、澳大利亞等國(guó)的雙邊匯率進(jìn)行觀察，在作圖時(shí)，為方便直觀對(duì)比，均將美元指數(shù)、以及美元對(duì)各國(guó)本幣的匯率換算成同一基期的指數(shù)。
在第一輪美元升值周期 當(dāng)中(關(guān)于美元周期區(qū)段劃分，至今為止的三次大的美元升值周期分別是 1978-1985、1995-2002、2014 年初-2015年底)，美元指數(shù)升值了 75%，對(duì)應(yīng)美元對(duì)日元升值 29.5%、對(duì)韓元升值 71.4%、對(duì)印度盧比升值 50.4%。 第一輪 升值周期 過后 、1995 年 的 第二輪 升值周期 到來前，長(zhǎng)達(dá)十年的時(shí)間內(nèi)，美元處于相對(duì)弱勢(shì)，主要事件一是 1985 年開始美元對(duì)日元貶值，二是從 1989 年開始聯(lián)邦基金利率明顯下調(diào)。期間美元指數(shù)貶值達(dá)到-41%，其中對(duì)歐元貶值 12.5%，對(duì)日元貶值 60%，對(duì)新加坡元貶值 33%;但對(duì)人民幣和印度盧比升值，對(duì)人民幣升值 200%(從 1:3 到 1:8)，對(duì)印度盧比升值 153%。
在美元第二輪升值周期 中，從 1995 年初-2002 年初，美元指數(shù)升值近 40%。首先是 1995 年初-1998年 8月，在美元升值背景下，東南亞金融危機(jī)爆發(fā)，其影響逐漸擴(kuò)散和傳導(dǎo)，美元對(duì)日元、韓元、新加坡元、印度盧比、巴西雷亞爾、俄羅斯盧布大幅升值，只有人民幣強(qiáng)力持穩(wěn)，期間反而對(duì)美元升值 1.8%。危機(jī)稍微緩解后、直到 2002 年美元第二輪升值周期結(jié)束前，美元對(duì)巴西和俄羅斯貨幣加速升值，而人民幣對(duì)美元再升值 0.4%。
2002 年至今的美元走勢(shì)大體可分為四個(gè)階段：2002-2007 年全球經(jīng)濟(jì)體普遍貨幣寬松期、07-09年初次貸危機(jī)沖擊最強(qiáng)時(shí)期、09 年-14 年的美國(guó)量化寬松時(shí)期，以及 2014 年至今。從 2014 年初開始，美國(guó)逐步削減 QE 規(guī)模直至完全退出，聯(lián)儲(chǔ)貨幣風(fēng)向逐漸收緊，美元進(jìn)入第三輪 升值周期中的， 主升浪，各大經(jīng)濟(jì)體貨幣再度受到強(qiáng)烈沖擊。2014~2015 年底，美元指數(shù)升值 23%，期間對(duì)歐元升值 27%、對(duì)日元升值 14%、對(duì)巴西雷亞爾和俄羅斯盧布分別升值 150%和 156%。在此期間，人民幣終于結(jié)束長(zhǎng)期對(duì)美元的單邊升值，對(duì)美元貶值 7%;印度盧比對(duì)美元也貶值7%。兩者是這輪主升浪中對(duì)美元貶值較小的主要貨幣。
總結(jié)起來，在長(zhǎng)周期上，和美國(guó)的貨幣政策、經(jīng)濟(jì)、政治聯(lián)系最緊密的歐洲和日本，其雙邊匯率只能跟隨美元大勢(shì)隨波逐流;經(jīng)濟(jì)體量較小、市場(chǎng)開放程度較高的東亞貨幣也有較強(qiáng)波動(dòng)性(韓元最典型);外貿(mào)依賴大宗出口的國(guó)家，以加拿大和澳大利亞為例，其本幣對(duì)美元匯率走勢(shì)與美元指數(shù)高度統(tǒng)一，在美元周期性走強(qiáng)時(shí)，其本國(guó)經(jīng)濟(jì)將受到較大打擊;最后看金磚四國(guó)，巴西和俄羅斯都具有“資源輸出國(guó)”屬性，疊加本國(guó)財(cái)政貨幣政策失當(dāng)，在過去兩輪美元升值周期中均受到嚴(yán)重沖擊。
